10月云端分享【第1讲】｜行业竞争格局重塑下，外资房企的退与进

以港资房企为代表的外资房企进入内地房地产市场较早，长期以来被视作内地商品房开发和商业地产开发运营的先导者。虽然目前整体销售规模在行业百强房企中并不出众，但凭借稳健保守的经营风格、地产开发和商业运营并进的发展逻辑，外资房企的盈利能力和负债水平普遍优于行业平均。

近年来行业调整持续、内地不少规模房企深陷流动性困局、暂缓拿地，企业竞争格局重塑。这对资金相对充裕、负债水平低的外资房企而言是机遇也是挑战。

汪慧

克而瑞研究中心高级研究员

不同于内地房企“规模导向”发展路径，外资房企普遍实行“租售并举”经营模式，甚至更加侧重于持有物业运营。

内地庞大的市场空间和消费力，对外资房企的收入贡献显然不容小觑。在城市布局上面，外资房企商业地产投资主要聚焦在一二线城市核心地段。

外资房企在内地的投资在“精”而不在“多”，当前市场状态下，投资竞争降低，尤其利好头部外资房企通过精准投资，强化资产组合、进一步巩固整体竞争力。

以下为精彩发言

本次分享将从发展历程、经营逻辑、城市布局、竞争力优势等角度出发，对外资房企的经营现状和发展动向做进一步的探究。

一

外资房企经营风格分析

特征一：租售并举、关注效益，盈利能力整体高于内地房企。

一类是以地产开发业务为主的企业的仁恒置地、瑞安房地产等，无论是毛利率还是净利率水平均显著优于行业平均。另一类更注重核心资产配置，如新鸿基地产、嘉里建设等，毛利率能超过50%，净利率也表现突出。

需要说明的是，今年受到市场下行影响，投资物业重估收益下行，少数企业也受到冲击，拉低净利率水平，如九龙仓今年上半年投资物业重估亏损1.98亿港元，净利率也从高位跌下。

特征二：风险敏感性高，坚持低负债、低杠杆经营，保证财务稳健。

外资房企自有资金普遍比较充足，并且融资方面优势也比较大，尽管当前债务管控趋紧的环境下，大多数外资房企“三道红线”指标都保持在绿档，净负债率、扣除预收账款的资产负债率水平明显优于行业平均。

如仁恒置地今年上半年净负债57.5%、扣预资产负债率67.7%，瑞安净负债47.6%，扣预资产负债率55.2%，港龙中国地产净负债23.9%，扣预资产负债率58.7%。

特征三：家族色彩浓厚，家族企业模式发展在外资房企比较常见，“一代创业、后代守财”的逻辑下，这些企业更追求家族财富的世代稳健增长和企业的长治久安。

仁恒置地的家族色彩很强烈，股份高度集中在钟氏家族手上，钟声坚及其侄子钟思亮合计持股72.48%，黑石信托、高盛资管、美国基金管理公司领航投资则持有少量股权。

香港地产界“四大天王”长实、恒基兆业、新鸿基地产、新世界发展家族交班全部完成：李兆基退休后，恒基兆业由两位公子接任分管不同部门，长子李家杰担负大陆业务，次子李家诚则掌管香港业务；新世界郑裕彤家族已经逐步交给第三代继承人，孙子郑志刚已经加入企业管理层。

特征四：投资偏好一二线城市，以长三角、大湾区为主。

外资房企初入内地时，大多选择深圳、上海等开放程度高、文化认同感强、城市配套也相对成熟的沿海城市作为落脚点。

从布局区域来看，长三角经济圈的上海、南京、苏州、杭州，粤港澳大湾区的深圳、广州、佛山等城市仍然是外资房企投资布局的首选。此外，中西部区域的郑州、重庆、武汉、成都等也是目前外资房企投资的热点城市。

站在当下节点，这些城市目前表现相对还是比较有优势的，也为他们规避了一些市场风险。

二

外资房企地产开发业务发展分析

首先，尽管很多外资房企都比较早进入内地，但是一如既往保持着稳健保守的作风，并没有在地产开发方面显露出太大的野心，这也导致整体的开发规模在行业中并不占优势。

根据克而瑞《2021年中国房地产企业销售TOP200》排行榜，有12家外资房企进入TOP200，港资房企为主，占了9家，还有3家新加坡上市房企。

进入TOP50的外资房企仅2家，路劲集团和仁恒置地操盘金额分别排在第46和48位。而瑞安房地产、香港置地、新世界中国、九龙仓、港龙中国等则都徘徊在百强左右。

内部分化断层现象比较明显，在TOP51-TOP100梯队中外资房企缺位。此外，其他多数外资房企如天安投资、凯德置地、长江实业等，在内地房地产市场全年的地产开发销售规模都在150强之外。

其次，近年来，行业融资监管收紧、企业资金压力加大，外资房企现金流则相对充裕，也在积极寻求合作开发机会，通过与内地本土房企合作开发、获取项目，实现优势互补。

根据克而瑞《2021年中国房地产企业销售TOP200》排行榜，外资房企销售操盘和权益比例有所降低，目前销售权益占比多在50%-80%之间。

而多数外资房企基于自身的品牌和开发优势，整体项目开发的操盘比例会略高于权益比例。

当前合作风险也是行业重要关注点之一，合作方的资质可能产生一系列的连带风险，包括项目变卖、合作方更换、资金不能够如期到位影响工程进程等等，外资房子整体合作规模还比较可控，但也要进行风险排查，以免受连累。

三

外资房企地产物业运营发展分析

1、不同于内地房企“规模导向”发展路径，外资房企普遍实行“租售并举”经营模式，甚至更加侧重于持有物业运营。

持有物业运营核心在于通过获取租金收入，为企业提供稳定现金流、平衡收益结构，提升抗风险能力。

通过收入结构比较也能看出内地房企与外资房企不同经营风格，内地房企持有物业收入占比普遍不足10%，但是不少外资企业可达到三成，甚至半数以上，如新鸿基、太古地产、嘉里建设、恒隆地产等。

以恒隆地产为例，恒隆地产是一家典型的港资商业地产企业，近五年收入结构变动反映出企业“去销售、重租赁”的战略导向。到2021年度，企业收入与利润已经完全来自物业租赁业务，整体租赁收入同比增长约16%至103.21亿港元。2022年上半年53.02亿港元、物业租赁49.86亿港元，物业销售3.16亿港元。

2、投资聚焦一二线城市，恒隆、新鸿基等坚持深耕上海

内地经济高速发展以及庞大的消费力，已经成为外资房企的“掘金重地”，收入贡献显然不容小觑。

恒隆地产、太古地产、嘉里建设等企业持有物业收入都倚重于内地市场。如恒隆地产，今年上半年物业租赁收入49.86亿港元，内地贡献33.67亿港元，占比67.5%。又如嘉里建设，2021年度物业租赁收入53.4亿港元，同比增长10.7%。其中内地市场贡献40.5亿港元，占比约76%，同比增幅为15%，高于整体增长。今年上半年占比进一步增至79%。

在城市布局上面，外资房企在内地商业地产投资主要聚焦一二线城市核心地段。上海可以说是必争之地，恒隆地产、新鸿基、凯德集团、新世界、瑞安房地产等企业都非常重视在上海布局与深耕。除了上海，北京、广州、杭州、成都等热点城市也是投资比较热门的城市。这些城市具备经济、人口、消费支撑，商业地产发展潜力备受外资房企看好。恒隆地产自上世纪90年代拓展内地市场，恒隆广场项目已覆盖8个城市，继上海之后，还进驻了包括沈阳、济南、无锡、天津、大连、昆明、武汉、杭州7个城市。由于均处于中心城市，商场出租率都比较高，上海两个标杆项目2021年末出租率均达到100%。

3、产品定位高端化，在多个中心城市打造商业标杆项目

外资房企在内地的商业产品线布局并不追求多样性，大多保持在1-3个系列。如恒隆地产在内地商场均以“恒隆广场”命名；新世界主推艺术化购物中心K11；新鸿基以IFC、amp两条产品为主。商业主线的明确，有利于突出商业品牌的特色，加速提高市场的认知度和影响力，同时也便于项目的复制和推广。

另外，外资商业项目定位偏高端化，益于企业资金雄厚和丰富的运营培育经验。从产品线梳理来看，恒隆地产的恒隆广场、新鸿基的IFC、九龙仓的时代广场、嘉里建设的嘉里中心均为高端系列，项目主要布局自上海、北京、杭州等中心城市，并成为城市商业地标。

4、部分外资房企积极通过存量改造、轻型化转型提升核心竞争力

整体来看，外资房企在内地商业地产领域发展以“稳中求胜”，目前已形成一定影响力。但受疫情影响，市场整体不景气，叠加商业项目竞争局势日益严峻，商业运营也面临不小的挑战。部分外资房企已通过存量改造、轻型化转型寻找突破口，提升核心竞争力。

恒隆地产是存量改造的典范，近年都在不断加快对已开业项目进行资产优化。2017年恒隆地产启动上海港汇恒隆广场优化计划，通过硬件装饰升级、动线优化、品牌层级提升、引入直播带货新型经营模式全方位提升商场的消费体验，并取得了显著的成效，商场销售和租金收入都得到改善，这也为其他商场未来经营提供了成功经验参考。目前除了已经完成升级的上海港汇恒隆广场和无锡恒隆广场等项目外，济南恒隆广场为期3年的资产优化计划正在进行时，朝着高端商场目标看齐。

新世界旗下K11正式启动轻资产管理模式。2022年3月16日，K11集团宣布，旗下全资子公司深圳新艺思商务服务有限公司成功投得由上海浦发上城置业有限公司公开招标的上海金桥地铁上盖项目商业部分管理服务的项目。这是K11集团首个位于中国内地的轻资产管理项目，标志着K11集团正式进军内地轻资产管理市场。截至目前，新世界在香港及内地合共营运17个K11项目。按照规划，K11将在未来4年增加21个新项目，即总运营项目将达到38个，运营面积达到280万平方米。

四

外资房企未来机会和挑战

外资房企经营中恪守财务安全是值得内地房企所学习的，但不可否认他们的一贯以来的经营“保守”错过了内地房地产市场特别是三四线城市城镇化红利所带来的规模高速增长期。同时，外资房企在文化背景、管理模式等方面水土不服问题也在困扰它们，在一定程度阻碍了他们的步伐。

就目前而言，行业加速下探、市场持续低迷，融资及流动性受限，让很多内地企业举步维艰，至今难有有起色。对于外资房企而言无疑是低位补仓的大好时机。特别是2021年下半年起，伴随内地房企违约、暴雷潮起，一众外资房企基于自身的资金和财务优势，纷纷寻求项目合作开发机会，获取项目实现共赢。

嘉里建设、瑞安房地产、仁恒置地、路劲等外资房企都在大手笔参与内地房地产投资。如瑞安房地产重仓武汉，在武汉第三次集中供地中，与武汉城建合作中标三宗地块，总代价高达165亿元。

嘉里建设则持续押宝上海，入主多个综合体项目，2021年11月公告成为黄浦区金陵东路最终的保护性开发主体；今年1月4日再次发布公告，成功招标购入上海市黄浦区金陵东路综合用地，总代价133.29亿元。

太古地产今年三月也宣布未来十年斥资超500亿港元投资内地房地产。

此外，瑞安、新世界等部分企业也在城市更新和旧城改造领域，与内地房企展开了激烈的博弈。2021年瑞安房地产与上海永业集团以50/50的比例成立合营公司，开发上海市黄浦区122街坊太平桥社区城市更新改造项目，总用地面积2.76万平方米。新世界中国也凭借自身稳健的发展和持续深耕内地战略，成功收购3宗大湾区旧改项目，包括深圳龙岗区188工业区改造、光明区光侨食品厂项目及广州市海珠区第二人民医院宿舍项目。

进入存量时代，旧改、城市更新领域充满了想象空间，对外资房企而言，旧改和城市更新项目溢价能力更强，在积极参与城市旧区改造与产业升级及城市发展的同时，也为企业未来的发展丰富了土地储备资源。另一方面，城市更新项目所处的区域配套相对成熟，而外资房企又以开发运营商业地产项目见长。凭借自身的开发经验和品牌优势，外资房企有更多的机会可以打造出区域标杆的城市综合体和商业配套产品。

总体来看，外资房企对内地房地产市场的投资机会保持乐观。但结合历年外资房企的“进”与“退”来看，整体动作或仍将保持谨慎，深耕市场的机会型补仓会增加，但投资潮难现。外资房企在内地的投资在“精”而不在“多”，当前市场状态下，投资竞争降低，尤其利好头部外资房企通过精准投资，强化资产组合、进一步巩固整体竞争力。

问答环节

Q1

今年销售行情整体不佳，外资房企表现怎么样？

A1

今年整体行业排布没有发生太大变化，大多还是集中在百强之外，但头部外资房企的竞争力显著增强。TOP50房企中有三家外资房企，包括仁恒、瑞安等，其销售排名都有显著提升。具体来看，仁恒今年1-9月操盘金额已经跃升至第21位，路劲排在第30位，瑞安排在第46位。

整体来看，外资房企的布局倾向于一二线城市，项目地段处于核心位置，所以去化压力相比内地房企要小一点。例如，今年1-9月瑞安的同比销售增速高达50%，增速处于行业领先地位，其业绩来源主要是上海的2个项目，对公司的业绩形成较好支撑。未来，在房地产行业环境不断变化之下，外资房企在行业中的地位会有所增强。

Q2

外资房企在商业地产方面还是比较有优势的，未来发展方向如何，当下是否还是受市场影响较大？

A2

目前房地产市场不景气会导致部分资产价值的波动，如投资物业重估收益会面临更多不确定性，短期内压力仍存，甚至面临亏损，这对外资房企的盈利形成挑战。但是，商业地产运营也是外资房企的优势，未来他们仍然会继续发挥此项优势。

此外，对于城市更新和旧改对于外资房企来说也是一个机会，但对外资房企的经验和能力要求会更高。

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编辑整合 | 鸟姐、太阳

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